凤凰网《风暴眼》栏目出品

作者|老金 编辑|沙琼 策划|王振宇

近日，奇正藏药（002287.SZ）发布2021年度前三季度业绩预告显示，今年第三季度预计实现归属于上市公司股东的净亏损为3.13亿元到3.62亿元，同比减少高达惊人的403.31%到450.42%。

而仅仅在两个月前，其2021年半年报还显示其归母净利润9.89亿元，以高达346.88%的同比增长，位列上半年中药股企业净利润榜首。

来源：奇正藏药上半年财报概要截图

第三季度预亏财报发布次日，奇正藏药毫不意外地开盘跌停。随后便向今年股价最低点22.74元一路冲去（最高点为10月8日的34.15元）。距其2009年上市来的最高点56.2元，已经跌幅超50%。

来源：奇正藏药第三季度财报数据截图

奇正藏药对此解释说，因其投资的百洋医药第三季度股价走低，反映在半年报的7.09亿相关投资受益，截止第三季度末“蒸发”了4.53亿元，这才导致第三季度亏损了3亿多元。意思是，该笔巨亏属于“非经常性损益”，“元凶”百洋医药的股价波动非其所能掌握，无关乎其主业营收。

非经常性损益自然会对短期股价造成一定影响，但除了这一因素，奇正藏药最近并无其它“爆雷”，股价何以在跌停后继续一蹶不振？

其实，它一直存在一个隐形风险——核心产品过度单一。

自2007年成立以来，它一直靠其主打单品“消痛贴膏”支撑着盈利数据。而此次盈亏跌宕，终于让这个隐性风险“爆雷”了。

靠单一核心产品打天下的格局已显乏力，投资突围成其“救命稻草”

凤凰网《风暴眼》梳理发现，在中药板块被普遍看涨、头部企业盈利纷纷大幅提升的优异行情下，奇正藏药其实还有自己独特的利好因素——

去年底，奇正藏药独家产品红花如意丸、如意珍宝片首次纳入医保目录，使其纳入《国家医保目录（2020年）》的品种达到了17个；10月21日，奇正藏药首批入选刚刚成立的中国OTC品牌集群。但这并没有为其疲软股价注入一针“强心剂”。

因为，奇正藏药靠着单一核心产品“消痛贴膏”打天下的经营格局，已经引发投资市场的担忧，所以，上述利好消息都难以发挥作用。

在2008年以前，仅消痛贴膏一款产品的销售额就占据奇正藏药九成的收入，目前这一比例虽有所下降，但仍然接近75%。其实，早在2009年IPO路演时，这一风险便被市场关注，但至今无解。

来源：奇正藏药2021年半年报反映的主打产品营收增速

凤凰网《风暴眼》搜索数据发现，中药板块的上市公司数量自2011年呈现逐年下降的趋势，叠加新获批的中药新药数量较少，中药行业进入存量博弈的时代，中药上市公司呈现出盈亏两极分化的结构性行情。

于是，摆脱单一核心产品风险，加速寻找第二条增长曲线，成为奇正藏药这类中药板块企业的当务之急。

在种种努力不见显著成效的情况下，投资百洋医药成了奇正藏药的最新选择，成为它奋力一搏的“救命稻草”。

今年6月30日，百洋医药在创业板上市，开盘当日股价暴涨635.08%，也给奇正藏药带来了巨额收益。半年报显示，投资百洋医药上半年奇正藏药净利润增加了7.09亿元，几乎等于奇正藏药2020年、2019年两年的净利润之和。

但成也投资败也投资。百洋医药在上市当天股价暴涨之后就一路下滑，截至10曰21日，已跌至28.50元，较上市当天，股价接近腰斩。百洋医药的股价波动直接影响了奇正藏药的业绩表现。对奇正藏药而言，投资百洋医药带来的都只能算“账面财富”，并没有落袋为安。

尽管投资百洋医药的非经常性损益是造成奇正藏药前三季预亏的直接因素，但即便是将其撇开，其主营收入增长也并不是特别亮眼。

凤凰网《风暴眼》根据其财报，扣除这部分非经常性损益，上半年奇正藏药的营业利润与归母净利润实际值分别约为3.79亿元与2.79亿元，同比增长为45%与26%。考虑到疫情叠加因素，这一增长数据只能说是勉强得过去，至多属于中药板块较为正常的增长态势。

若非这次巨额投资亏损，奇正藏药单一核心产品消痛贴膏销售额增速持续放缓，进而影响公司业绩增长的问题也许会被掩盖过去。实际上，奇正藏药消痛贴膏销售额的增速，已从2018年17.4%的同比增速降至2020年的5.1%。扣非净利润增长更是缓慢，在2015年突破2亿元后，2019年才增长至3.03亿元。

雪上加霜的是，2020年国内公立医疗机构终端中成药贴膏剂市场仅增长7.29%，且市场竞争日益加剧。消痛贴膏对奇正藏药的支撑力日渐疲惫。

二三梯队新药收入占比不足一成？吃“老本”致营收增长进入“死胡同”

2009年上市时，奇正藏药曾提出，将通过上市融资，在未来2～3年专注于建立新剂型、新产品研发平台，加大科研投入，改变剂型、给药途径、增加新的适应证以及提高现有产品质量水平，形成系列化产品。

凤凰网《风暴眼》发现奇正藏药2020年年报中显示，公司现拥有72个药品批准文号，涵盖骨骼肌肉系统、神经系统、消化系统、心脑血管、呼吸系统、泌尿系统、妇科、儿科疾患等领域的产品。

产品系列化看上去对破解困局有成效，但截至2020年末，公司二三梯队产品，主要有主治妇科的“红花如意丸”、相关儿科，以及医学护肤品等领域的产品，收入占比不足10%。

而在公司“做强镇痛”的“一轴”中，消痛贴膏一款产品仍然贡献了绝对的收入比例，其他包括“青鹏软膏、白脉软膏”等软膏产品的收入占比也仅仅在18%左右，且该类软膏产品在2020年还出现了收入的下滑。由此可见，奇正藏药业绩对“消痛贴膏”单一产品的依赖程度是何其高。

与此同时，在中成药骨骼肌肉系统疾病用药市场，竞争越来越激烈，并极大抑制了奇正藏药独家产品消痛贴膏市场占有率的提升。

根据米内发布的2020城市公立医院中成药骨骼肌肉系统疾病用药TOP产品市场份额数据，奇正藏药虽然仍位居榜首，但也似乎达到天花板，从2018年到2020年仅增长1%多。

图片来源：米内数据

从米内发布的2020年数据看，该市场已呈现集中与分散并存的格局，90%的市场份额被TOP20品牌瓜分。虽然销售额上10亿的只有奇正藏药消痛贴膏和云南白药膏，但另外超亿元的也多达7个；奇正藏药消痛贴膏和云南白药膏的销售额增长率均在不同程度下降，但却有8个品牌逆势增长。

这表明市场占有率品牌分布在加速洗牌。其中，河南羚锐制药的通络祛痛膏和白云山何济公制药的消炎镇痛膏增速均超过10%。从品牌数来看，羚锐制药最多，有6个。这又是奇正藏药单一优势产品不可比拟的。

图片来源：米内数据

面对产品系列化成效不显著、主打产品优势地位岌岌可危的情况，奇正藏药寻找第二增长为曲线的思路，除了聚焦到对外投资，还把经营核心放在了渠道拓展和数字营销转型上。在2021年半年报中，它表示进一步加大城市覆盖和渠道下沉力度的同时，积极推进数字化营销转型，布局新媒体营销，扩大电商平台销售，拓展O2O新零售业态，加快第三终端的销售推进。

直接结果是从2017年到2020年，奇正藏药的广告及推广费用从2.12亿元增至4.58亿元，翻了一番，但同期公司收入仅从10.53亿元增至14.76亿元。而对应每元广告及推广费用带来的收入，则从4.97元降至3.22元。这就意味着，公司的广告转化率在下降。

上述事实表明，奇正藏药似乎正在进入营收增长的死胡同。

研发投入不足，致使中药企业产品单一的通病难以突围

作为一家传统中药企业，吃老本当然无以为继。

但令人奇怪的是，尽管奇正藏药拥有72个药品批准文号，涵盖骨骼肌肉系统、神经系统、消化系统、心脑血管、呼吸系统、泌尿系统、妇科、儿科疾患等领域的产品，甚至包括诸多保健品，但其研发费用却少得可怜。

凤凰网《风暴眼》据其2020年财报，当年研发投入仅为0.958亿元，占营收比例仅为6.49%。这对于广泛布局产品矩阵、打造第二增长曲线的需求，显然杯水车薪。而考虑到它所谓的“加快互联网转型的力度，运用互联网工具开展学术营销和品牌营销，加大力度建设互联网大健康营销平台”，加快产品研发似乎并非其当前主导战略。

与此形成鲜明对比的是，有“中药股一哥”之称的片仔癀，今年前三季度净利润首次突破了20亿元大关。这与其产品多元化布局，特别是药妆业务和创新产品等这条第二增长曲线的加速上扬是密不可分的。

而诸如云南白药通过牙膏跑通了日化，东阿阿胶的桃花姬也打开了知名度，九芝堂、白云山等企业朝向生物药转型，无不在打造第二增长曲线上持续发力。从某种意义上说，奇正藏药的产品多元化路线，似乎只是在做简单的品种叠加，而非在做创新产品。

而事实证明，大多数传统中药企业最易陷入吃老本的困境。与奇正藏药产品路线近似的中药企业，几乎普遍存在不重视新品研发、研发投入偏低，结果自然也相差不多。凤凰网《风暴眼》梳理发现，根据半年财报数据，同仁堂的研发费用占比就同样“少得可怜”，片仔癀是它的2.9倍，东阿阿胶是它的9.68倍。

在国家政策加持下，中医药产业正在迎来新一轮高速增长的趋势。不仅仅是人口老龄化带给药企的红利，更有新一代群体画像的叠加。作为专门深耕传奇藏药的奇正藏药，品牌力并不差，差的也许仅仅是加大新品研发力度。

因为市场从来不等人，再强大的 “老本”也吃不了多久。